事件：2025 年10 月31 日，公司發布2025 年三季報，前三季度公司實現營業收入499.7 億元，同比下降20.87%，實現歸屬上市公司股東凈利潤 -42.0億元;對應25Q3 單季度實現營收189.14 億元，同比/環比-6.27%/+13.12%，實現歸母凈利潤-12.83 億元，虧損程度環比Q2 小幅減虧，實現季度毛利率/凈利率4.49%/-6.83%，環比Q2 變化+0.04/+2.63 個pct，業績逐步修復。

主業組件實現減虧，運維業務賦能分布式電站。2025Q3 公司組件銷售市場進一步聚焦海外，海外出貨比例提升至約6 成，疊加產業鏈反內卷初見成效，光伏產品價格出現回暖，支撐公司組價整體ASP 環比提升，帶動組件業務實現減虧。分布式業務方面，得益于品牌優勢以及數智化、定制化的運維服務，截至2025 年 9 月底，天合富家運維電站規模已超過16GW，以輕資產的模式切入電站運營賽道，后續隨公司資產銷售規模繼續增長，運維業務有望呈倍數級增長，為公司長期穩定業績增長做出貢獻。

布局儲能迎來收獲，明確電芯自供與海外市場戰略。對于儲能業務，公司明確以海外高毛利市場為核心的戰略方向，利用光伏主業的協同作用加大海外市場簽單力度，積極推進美國、歐洲、中東非等區域的市場開拓與訂單交付。

除此之外，公司目前已實現儲能電芯100%自供生產，作為具備自研電芯能力的儲能系統集成商，能夠為客戶提供更適配、高性能的整套解決方案，交付能力和項目執行效率不斷提升，市場競爭力更上一層樓，截至目前公司已簽單的海外儲能訂單超10GWh，為明年出貨量在今年的基礎上翻番的目標提供一定支撐，規模的持續擴大也將提升儲能板塊盈利質量，成為公司另一支柱業務。

投資建議：預計公司2025-2027 年實現營業收入分別為735.7 億元、893.14億元和1033.19 億元，實現歸母凈利潤分別為-49.66 億元、9.95 億元、26. 5億元，同比增長-44.2%、120%、166.3%。對應 EPS 分別為-2.12、0.42、1.13 元，當前股價對應2026-2027 PE 倍數分別為42.1、15.8X，維持“增持”評級。

風險提示：光儲裝機不及預期、原材料成本波動風險、海外匯兌風險、行業競爭加劇風險等。